2023年能源开采行业中期策略 上半年煤炭产量同比增幅较高 世界聚看点

2023年上半年动力煤港口价格中枢低于去年同期，长协价变化较小。据Wind数据，2023上半年（截至2023年6月21日，后同）秦 皇岛动力煤Q5500市场均价为1035元/吨，较2022年同期下降12.8%。2023年上半年焦煤价格持续走低，价格中枢大幅低于去年同期。据Wind数据，2023年上半年京唐港主焦煤价格均价为2265元/ 吨，较去年同时期下降约26.3%。上半年价格自年初的2730元/吨持续回落，近期有所反弹。

(资料图)

2023年上半年，焦煤价格跌幅大于动 力煤跌幅，低热值煤种表现优于高热 值煤种。动力煤方面，山西的高热值煤种跌幅 明显大于低热值煤种；内蒙古不同热 值煤涨跌互现；陕西煤种同比均上 涨，且5500大卡煤种涨幅达到8%。长协方面，长协价基本持平。炼焦煤方面，山西和河北大部分产区 炼焦煤均价同比跌幅超过20%，安徽 焦煤均价同比略微上涨。

23年前5月产量增速为4.8%。上半年煤炭产量同比增幅较高，增量主要来源于新疆和山西。据国家统计局数据，2023年1-5月，我国原煤累计产量为 19.12亿吨，同比增长4.8%。分省来看，增长主要来源于新疆 和山西，2023年1-5月，新疆实现煤炭产量1.83亿吨，同比大 幅增长23.9%，实现绝对量增长3537万吨；山西煤炭产量同 比增幅为5.9%，但增长绝对量较大多省份高，为3112万吨。23年前5月进口增速为89.8%。

上半年我国煤炭进口同比大幅增长。据煤炭资源网数据， 2023年1-5月，我国煤炭进口量同比增长89.8%。由于印尼低卡煤价格今年以来快速回落，且国内进口煤关税延 续零税率，从而23年前5月我国来自印尼的进口增量达到3880 万吨，同比增长67.7%。自俄乌冲突以来，俄罗斯出口至中国的煤炭量快速提升，23 年前5月同比增幅达到119.4%。受疫情口岸通关不畅的影响，2020年以来，我国自蒙古国进 口的煤炭量大幅下降，今年随着口岸通关的恢复， 23年前5月 我国自蒙古的进口量同比增长336.3%。澳煤进口于2023年解禁，23年前5月进口增幅达到336.3%。

海外低价煤甩货冲击国内煤价，当前煤价已恢复理性。欧洲燃煤发电量快速下滑。由于2022年全球能源价格大幅上涨，欧洲重启部分燃煤发电机组，从而2022年欧洲对于煤炭的需求有所 提升，但随着油气价格的回落，以及可再生能源发电的增长，欧洲的煤炭需求大幅下滑，据Bloomberg数据，2023年5月，欧洲的 燃煤发电量同比下降34.3%、环比下降21.0%。海外低价煤对国内造成冲击，但目前煤价已逐步恢复理性。随着欧洲煤炭需求的下滑，ARA港的煤价迅速回落，且欧洲港口的煤炭转 口对国内煤价造成冲击，目前来看，欧洲煤炭价格已止跌回升，同时国内秦皇岛港5500大卡动力煤平仓价也开始回升。

日均产量环比下滑，开工负荷达到饱和。煤炭产量峰值已现，日均产量出现下滑。自2021年四季度保供以来，原煤日均产量大幅提升，23Q1达到1279万吨/日，同比22Q1 增长6.4%，环比22Q4增长1.1%。然而，在3月达到峰值水平后，日均产量逐步降低，且在当前的低煤价下，5月日均产量再次回落 至1243万吨/日，环比4月下降2.2%，相比2022年下半年平均水平还要低0.3%。主产地产能利用率达到饱和。从主产地（晋陕蒙）产能利用率来看，剔除春节影响，23Q1平均产能利用率为83.3%，4月后稳定在 85%左右的较高水平，已处于较饱和状态，预计后期难有突破。

疆煤外运需高价支撑，低价下产量收缩明显。疆煤外运需高价支撑。由于疆煤外运运费较高，只有在市场煤价较高的时候，疆煤外运才具备经济性。据我们测算，在当前哈密 6600大卡的煤炭坑口价格为440元/吨的情况下，若将疆煤运到秦皇岛港，出疆煤价格将达到1057元/吨的水平。低煤价下疆煤产量明显收缩。据煤炭资源网数据，2023年5月，疆煤产量环比下降9.0%，低煤价下疆煤产量收缩明显，因此，我们 认为，若煤价持续低迷，疆煤将不具备出疆条件，从而供给收缩将导致市场缺口凸显。

多地供给呈现环比收缩之势。部分地区如河南、四 川等地由于资源枯竭，产量持续下滑；而伴随煤价 下滑，5月份除新疆以外，还有多地都出现产量收 缩。从日均产量来看，则收缩之势更加明显，主产 地山西和陕西日均产量也环比下滑1.5%和5.5%。 因此，从整个行业来看，低煤价将不仅影响疆煤出 疆，价格下行对整个市场供需产生了显著的负反馈 效应，表明供给的边际增量对于价格的敏感性较 强，为底部煤价形成了支撑。

煤炭进口边际改善。5月我国进口煤及褐煤3958万吨，同比上升92.6%，但边际上有所改善，环比下降2.7%，其中，来源于印尼和 蒙古的煤炭进口量环比下降12.8%和16.4%。据Bloomberg数据，2023年1-5月，中国海运进口煤炭量为1.05亿吨，同比增长132.9%，占全球煤炭贸易量的比重明显提升，达到 了21.4%。然而，后续来看，全球煤炭贸易总量基本稳定，主要煤炭进口国印度的煤炭进口量同比提升，日韩等国则进口量变化较 小，因此预计中国进口煤后续增长空间有限。我们预计6月进口量或出现6%以上的环比下降。

厄尔尼诺到来+水电出力不足，火电需求同比高增。二季度以来，火电需求同比高增，其他发电不及预期。据CCTD数据，自2023年二季度以来，火电日均发电量相比2022年同期增速 高达15%以上，6月上旬日均发电量则达到151.6亿千瓦时，同比2022/2021年同期增速达20.4%/13.2%。国家统计局数据，5月火 电发电量达到4712亿千瓦时，同比2022/2021年同期分别增长15.9%/4.5%；而水电出力持续较弱，5月发电量同比2022/2021年分 别大幅减少32.9%/14.2%；新能源发电增速亦不及预期， 5月太阳能发电同比增速仅为0.1%。

高温席卷+水电出力不足，后续看好火电需求释放。在迎峰度夏来临之际，下游电力耗煤需求持续释放，二十五省电厂日耗持续攀 升，据CCTD数据，截至6月20日，二十五省电厂日耗已达到552.0万吨/日，较2022年同期上升9.4%。后续来看，厄尔尼诺或导致 今夏创新高温纪录，叠加水电出力不足，火电需求或将超预期向好。水泥、钢铁需求关注后续地产复苏。水泥和钢铁行业的需求在经历了3月的大幅释放后，4-5月的需求修复变缓，据国家统计局数 据，5月水泥、生铁和粗钢的产量分别为19638、7700、9012万吨，同比增速分别为-3.2%、-4.3%、-6.7%。随着房地产调控政策 稳步推进，建议后续关注地产链的复苏。

高毛利持续，亏损面扩大，结构分化进一步印证高成本的增量供给。从公司经营来看，截至2023年4月，行业的毛利率为38.0%，较 去年同时期下降2.1个百分点，高于2021年同期5.2个百分点；截至4月，行业亏损企业比例为38.1%，较去年同期增加9.6个百分 点，高于2021年同期4.0个百分点。在淡季和进口冲击的双重影响下，煤炭企业亏损面虽有扩大，但行业盈利能力依然维持高位，头 部企业的高位盈利中枢再次被验证；同时，盈利能力和亏损面的分化也凸显了行业的马太效应，并侧面印证了新增供给成本较高。

长协价格根据环渤海等指数调节，根据环渤海指数采样标准，90%左右的样本为长协，10%左右的样本为现货，指数一定程度自相 关，因此即使煤价大幅下跌，长协价格环比变化也仅在10元/吨左右。据我们测算，5-7月，根据环渤海动力煤指数、CCTD秦皇岛动 力煤(Q5500)指数、全国煤炭交易中心5500大卡动力煤综合价格指数、以及基准价675元/吨而计算得到的长协价格分别为719、 709、699元/吨，价格波动较小。考虑到上市公司中大部分企业长协占比高、长协兑现率高，预计未来盈利确定性依旧较强。现货价方面，尽管下半年火电在22年高基数的基础上增速将有所下降，但在厄尔尼诺的驱动下，发电需求将依然保持高位，且随着 供给端的收缩，国内煤炭基本面将逐步好转，目前秦皇岛港Q5500动力煤平仓价已反弹至800元/吨以上，我们预计，下半年中枢价 格有望回升。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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